上海梅林:吹響上海國企改革新一輪號角
齊魯證券9月30日釋出上海梅林(9.28,0.380,4.27%)研究報告，報告摘要如下：
上海梅林公佈2014年度非公開發行股票預案“二次修訂版”,此次修訂版的主要調整為:(1)“光明裡”食品專營零售終端建設專案不再作為本次非公開發行募集資金投資專案,相應減少專案募集資金7967萬元。(2)補充流動資金金額作相應調減,由33800萬元減少為30400萬元。(3)調整後的募集資金總額由擬不超過112792萬元變為不超過101425萬元。
預案顯示,本次調整的原因是為了促進轉型後“光明裡”更好更快的發展,公司計劃對“光明裡”的實施主體便利連鎖逐步實施混合所有制經營,探索引入更加有效的員工激勵計劃、更加充裕的發展資金以及更加市場化的經營運作模式。上海梅林承諾,將在2016年年底之前,透過引入戰略投資者以及管理層持股的方式,將持有便利連鎖的股權比例逐步降低至30%左右,退出控制權。從而進一步增強“光明裡”的業務活力,使得公司與“光明裡”在後續的業務渠道合作中直接受益,並且解決與光明食品集團旗下其他便利連鎖業務之間的同業競爭。
公司開始探索混合所有制經營,吹響國企改革新一輪號角,未來進一步改革空間巨大。公司去年12月釋出股權激勵方案,開啟了公司身為老牌國企改革的序幕,此次計劃引入戰略投資者,比去年股權激勵更進一步,同時也是公司對今年上海國企改革提速的積極響應。雖然此次改革只是在佔公司比重並不大的.連鎖業務(2013年收入規模3個億左右,收入佔比僅3%),但我們認為卻吹響了公司國企改革的新一輪號角,是公司探索混合所有制經營的開始。產業或民營資本的進入甚至控股可以促進公司存量資產的經營效率提升和價值兌現,未來還可能拓展到公司其他業務領域。考慮到目前公司淨利潤率和ROE偏低,ROE只有民企雙匯的1/4,未來改善空間巨大。
公司連鎖業務的轉型工作自去年底就開始進行由光明便利連鎖店轉型為“光明裡”食品專營店,且轉型已初見成效,單店月收入改造後比改造前增長了50%。截至到2014年上半年,公司已經完成50餘家的“光明裡”轉型工作。雖然“光明裡”轉型效果良好,但也帶來了業績陣痛,上半年連鎖業務轉型帶來的費用支出影響了公司利潤增速約8個百分點(每家舊店轉型改造需要的裝修、裝置等各種費用達10萬元左右,而新建則需要20-30萬元),從而對公司上半年利潤整體增速產生較大拖累。
此次公司非公開發行方案調整後,預計公司用自籌資金進行的“光明裡”轉型工作將暫停(原本計劃2014年底完成98家轉型),後續轉型工作將透過引入戰略投資者來完成。從而今年下半年不再有轉型費用支出帶來的業績影響(上半年連鎖業務轉型帶來的費用支出影響了公司利潤增速約8個百分點),且由於已完成轉型店鋪的盈利能力提升,預計下半年利潤增速提速8-10個百分點,2014年全年來看利潤有望達到20%左右,而公司原計劃明年完成剩餘100家的轉型工作,對明年的業績影響也將消除。
另外,我們此前一直表示擔憂的是,到2016年公司將擁有近1000家的連鎖店,需要精細運營能力的連鎖業態特別是全新模式的“光明裡”若經營不善,則可能成為公司潛在出血點,拖累公司整體業績。不過公司透過引入戰略投資者及管理層持股的方式,使連鎖業務股權比例逐漸降到30%左右,可以把這種潛在風險降到最低。而且管理層持股能夠使管理層與股東利益保持一致,支援公司長期戰略目標的實現。
總之,此次連鎖業務的戰略調整,不僅會對公司短期業績產生實質提振,也加強了對公司國企改革力度的預期。公司坐擁大量歷史悠久、優質的品牌資產,在國企改革程序的持續推動下,公司管理和盈利能力將持續改善,並有望透過引入戰略投資者等獲得效率提升的超預期機會。
隨著近期股價的持續上漲,我們此前8.8元的目標價已經實現,國企改革正在如我們預期一樣向前加速推進,因此我們上調目標價值至11.55元,對應2015年35xPE,上調至“買入”評級。預計公司2014-16年收入分別為123、148、181億元,同比增長18.2%、20.5%、22.2%。暫不考慮定增攤薄影響,預計公司2014-16年EPS為0.23、0.33、0.43元。
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