a股熔斷機制正式登場這些變化和實操策略
a股熔斷機制正式登場這些變化和實操策略
熔斷機制嚴重影響公募基金估值
對市場參與者而言，熔斷機制影響最大的莫過於公募基金。為此中國基金業協會在2015年12月15日也專門下發了《關於指數熔斷機制實施後公募基金行業相關配套工作安排的通知》督促相關基金管理人、託管人及基金銷售機構在指數熔斷機制實施前做好相關配套工作。
因為熔斷機制牽涉到公募基金配套系統的改造，早在熔斷規則徵詢意見稿階段，各家公募基金內部就已開始討論和研究可能帶來的影響。
華寶證券在分析協會通知後認為，由於熔斷期間，如果不調整申購贖回，則公募基金份額可能面臨鉅額申贖，鉅額申購導致對原份額持有人淨值造成稀釋或攤薄，鉅額贖回造成未贖回的投資者承擔贖回投資者的拋券風險。因此需要對申贖進行調整，協會要求公募基金公司在今年1月1日前對調整內容做出公告。
根據公募基金公司已釋出的公告，此次調整物件為境內股票等權益品種的開放式基金和交易型開放式基金，因此債券、貨幣、黃金、商品、跨境等品種不受限制。而A股權益ETF、分級、A股權益LOF(包含主動和被動)、普通開放式股票和混合基金將為調整物件。
銀河證券認為，指數熔斷後，勢必將影響公募基金的估值問題。指數熔斷導致股票暫停交易，如果直接熔斷到收盤，可能會導致部分股票收盤價失真。使得基金估值出現一定的困難，雖然基金管理人可以選擇一個更好的公允價值來進行估值調整，而找到一個好的公允價值是非常困難的事情。部分公募基金會投資股指期貨，而熔斷後，股指期貨的估值也有可能會出現失真，從而影響基金的估值。
“估值不當會出現很多問題，一是帶來投資者異常申購贖回。”銀河證券表示，比如估值偏低，則可能帶來大量的申購，如果估值偏高，則可能帶來大量的贖回。異常的申購贖回會影響部分基金持有人的利益，同時會增加公募基金的運作難度。另一個可能存在的問題是部分基金提取業績報酬，而業績報酬跟基金淨值掛鉤，而基金淨值跟基金估值掛鉤。如果提取業績報酬計算的參考淨值涉及到熔斷髮生日，則可能因出現基金估值不當而產生糾紛。
指數熔斷會帶來流動性短暫消失，這給基金倉位的管理帶來一定的困難。為了應對贖回，公募基金會預留部分現金倉位。同時應對日常贖回，會進行賣股票的操作。“在極端情況下，如果持續的熔斷，會讓公募基金難以賣出股票來應對贖回。對於高倉位運作的指數基金而言，熔斷機制帶來的流動性問題更為突出。”銀河證券認為，基金管理人有傾向保留更多的現金，但這樣會降低公募基金的效率。
同時，銀河證券也認為，如果當天指數跌幅較大，已經接近熔斷閾值，基金管理人可能會處於流動性的考慮(擔心熔斷之後沒法賣)，而提前賣出股票，這樣進一步帶來對指數的衝擊。其他投資者也可能會有這種動機。所以存在熔斷機制下，公募基金管理人需要對更加重視倉位的管理，密切關注申購贖回情況和市場的.情況，以防風險發生。
觸及熔斷適合"抄底""追漲"
熔斷機制對於市場流動性的負面影響有限，主要的作用還是在於穩定現貨和期貨市場之間的關係，降低市場的波動性。實施熔斷機制的意義在於給予投資者冷靜時間，促進真實資訊的有效傳導，對股指未來長期趨勢變動的訊號作用有限。但是股指在觸及熔斷機制後在短期和長期可能出現過度反應的現象，從而提供了一定的投資機會。
熔斷機制度對現貨市場影響不大。A股由於實行個股漲跌停板制度，天生就存在一定程度“隱性”的熔斷機制。因此實行熔斷機制對現貨市場的影響可能不會太大，而主要是穩定現貨和期貨市場之間的關係，防止兩個市場相互影響而增強彼此的波動性。實行熔斷機制將會增強現貨市場對期貨市場的標的限制作用，減少投機盤對期貨市場的影響。
熔斷機制作用主要在於穩定期現市場之間的關係。隨著A股兩融餘額的上升、程式化交易的推廣和股挃期貨成交量的攀升，市場的複雜度也在不斷的上升。相比現貨市場，熔斷機制更大的作用是在市場複雜度不斷上升的時候，在股價極度波動的時候給予市場一個緩衝時間，穩定期貨和現貨市場之間的關係。從穩定市場機制的角度來說，平安證券認為，監管層可能會考慮先實行熔斷機制，再逐步的放開對股指期貨和程式化交易的限制。
同時，平安證券認為，市場上普遍擔心的是在實行個股漲跌停板的前提下，再實行熔斷機制可能會造成市場流動性不足，從而加大了市場的暴漲暴跌。但是從短期和長期進行了考察，並沒有觀察到成交量有較大幅度的下降，也沒有出現波動率溢位現象。因此，我們認為投資者不必太擔心熔斷機制的對股票流動性的影響。
平安證券認為，由於熔斷機制的作用主要在於促進真實資訊傳導和穩定市場機制，對股票的基本面和供求關係影響有限，因此不太可能對股價造成長期的趨勢性影響。但是由於市場情緒在熔斷日過度反應可能提供了一定的投資機會。
從此，平安證券研究所建議：
從短期來看，在觸及5%和7%熔斷機制時，由於存在反應過度現象，可以在次日進入抄底，並持有股票2~3個交易日，可獲得20%~40%的股票回撥機會;從長期來看，當股指上漲觸及7%的熔斷機制時，可以“追漲”買入彈性較高的股票持有半個月。而當股指下跌觸及7%的熔斷機制時，可以“抄底”買入基本面不錯、被錯殺的股票持有半個月。“追漲”和“抄底”平均可以獲得5%左右的投資回報率。
對於公募基金在熔斷時代，銀河證券建議，公募基金管理人需要制定應對熔斷機制下的基金估值、基金申購贖回規則和機制。同時加強風控系統，密切關注基金倉位和市場流動性，以保持基金運作的平穩。
有代價的市場“冷靜器”
機構普遍的看法是，A股指數熔斷機制推出背景為今年三季度A股市場大幅波動。今年6月中下旬開始A股市場出現一波急速下跌，期間屢次出現千股跌停漲停的奇觀。監管層推出熔斷機制目的是為了防止出現類似情形時，透過機制安排在市場極端波動的情況下給予投資者更多冷靜時間，從而達到穩定市場的作用。
中金公司分析A股的波動特徵認為：滬深300指數11年來有105次盤中波動超過5%，33次超過7%，佔交易日總數比例分別為4.0%及1.2%，觸碰跌幅閾值的次數明顯高於漲幅閾值。統計資料顯示滬深300指數在歷史上有147次波動在4.5%以上，其中105次的5%波幅滿足暫時熔斷條件，33次7%的波幅滿足停止交易條件。且從發生時點來看，這些波動多發生在市場牛熊風格比較明顯的時段，在震盪行情下發生的機率較低。
歷史上滬深300指數觸碰跌幅閾值的次數明顯高於漲幅閾值，其中碰觸跌幅5%/7%的次數分別為69/22次，碰觸漲幅5%/7%的次數分別為36/11次。考慮到A股市場以散戶為主的投資者結構在這十餘年的時間裡並未發生本質性的變化，且至少在未來一段時間裡依然很難有根本轉變。監管層推出熔斷機制以圖起到防止市場非理性波動、穩定市場的作用。
“熔斷機制的引入可能會起到部分穩定市場的作用。由於市場波動加大時，交易將被強制性中斷，能夠起到一定的穩定市場的作用。”中金公司如此認為，但中金公司同時野人，這種熔斷機制起作用也將是有代價的：
首先，目前一級閾值幅度較低(根據歷史資料幾乎每25個交易日就有一個交易日波動幅度超過5%)，且二級閾值與一級閾值設臵差距過小(僅2個百分點)，正常交易可能會比較頻繁的被中斷;第二，目前這種熔斷機制設計本身也會對市場波動產生影響。例如，相比上漲，市場下跌更容易導致集體性的非理性行為。
中金公司認為，在存在熔斷機制的情況下，當市場下跌幅度在接近閾值時可能會導致投資者擔心熔斷生效而恐慌性地拋售從而引致觸碰熔斷閾值的情況。“我們估算市場下跌達到4.5%~5%區間交易日佔比0.9%，在這樣的交易日投資者也可能會因為指數波動幅度在接近熔斷閾值而恐慌性拋售導致市場跌幅觸碰閾值引發熔斷。”
“熔斷機制將加強現貨市場對股指期貨市場的基準作用。”平安證券認為，隨著中國金融創新產品的推出、兩融業務的發展和股指期貨成交量的上升加大了市場的波動性，有必要採取熔斷機制防範極端風險。而從世界範圍來看，採取熔斷機制也是比較常見的風險措施。因此，A 股推出熔斷機制勢在必行。
平安證券認為，熔斷機制對A股的短期作用：
一是A股存在過度反應的現象，股指在觸収熔斷時會回撥;
二是當下跌7%時，A股可能會發生波動率溢位現象;
三是熔斷機制不會對市場的成交量產生較大的影響。
但從長期作用來看：
一方面，上漲7%觸及熔斷機制後的半個月內可能會繼續上漲，在下跌7%觸及熔斷機制後的半個月內會有所回撥。熔斷機制不會改變股指的長期執行趨勢;
第二方面是熔斷機制對股指長期波動率的作用不明顯;
第三方面是熔斷機制對股指成交量的影響不明顯。